银河期货201602季报—PTA.pdf

研发报告 / PTA 三季度库存累积期 PTA 上方空间有限 一、观点及核心逻辑 展望及操作建议 三季度 PTA 市场预计整体处于上有压制下有支撑的格局中，上下空间均有限，预计总体以区间震荡为主， 近月 TA1609 三季度价格在 4300-4900 区间内震荡运行，远月 TA1701 预计在 4500-5050 区间内波动。建议震 荡思路，波段操作，关注 9 月中旬后的做多机会。1-9 价差在-100 以内，可尝试建立抛 9 买 1 的反套头寸。 核心逻辑 原油：三季度下行风险加大，但底部之前已探明，下方空间有限，预计将在 40-52 美元区间内运行。 石脑油：三季度，石脑油裂解价差回升缓慢，总体料维持低位，范围 50-100 美元/吨。 PX：中国 PTA 在 G20 峰会前的高开工率、8-10 月份大规模检修，PX 价格保持坚挺，PX 加工费将维持在 高水平。而国内 PTA 加工费继续压缩的空间不大，PTA 成本端的支撑作用将较强。 聚酯：7 月-8 月上旬，G20 峰会前聚酯工厂将维持高负荷运行，现金流仍将较差，产品库存增加；8 月中 旬-9 月，G20 峰会期间聚酯供应将急剧下降，且“金九银十”旺季来临，聚酯产品库存将减少，工厂现金流状 况将出现阶段性的回升。但随着负荷水平的回升以及新产能投产，收益可能再度回落。 PTA：三季度总体将处于库存累积期，G20 期间的减停计划对聚酯的波及面超过 PTA，下游聚酯对原料需 求急剧萎缩将令 8 月中旬到 9 月上旬的 PTA 库存快速积累，再加上期货巨量仓单，PTA 价格将受到较强压制， 上方空间有限，加工费预计将维持 600 元/吨以下的偏低水平。 G20 结束后进入“金九银十”的旺季，聚酯负荷将快速回升，且下半年聚酯新增待投放产能较多，这 将增加对原料 PTA 需求，而 PTA 装置在偏低的加工费制约下负荷水平可能低于 G20 之前，因此 9 月中旬后， PTA 或将再度去库存，关注此时布局多单的机会。 二、期货行情回顾 二季度，PTA 期货总体呈现出“冲高 — 回落 — 反弹”的走势： 4 月份，由于大厂装置集中检修，PTA 生产供应收缩，而下游聚酯处于季节性旺季，PTA 处于去库存的状 态，再加上上游 PX 集中检修带来的成本支撑也较强，同时外部整个商品市场氛围也利多，投机资金涌入推动 期价冲高。主力 9 月合约自 4800 左右的水平上冲至 5200 左右，涨幅 8.3%。 研发报告 / PTA 进入 5 月后，随着大厂装置陆续重启，5 月整体去库存的力度较 4 月份大大减弱，市场即将步入库存累积 期的前景以及整个商品市场的降温令投机资金离场，PTA 期价自高位快速回落。主力 9 月合约自 5200 回落至 4500 一线，跌幅 13.6%。同时由于上游原油价格坚挺，PTA 的价格费持续下滑至 300-400 元/吨低位水平。 由于 PTA 加工费难进一步压缩，再加上原油持坚，成本端的支撑限制了价格的继续下滑，6 月 PTA 期价 开始企稳反弹。但由于偏弱的供需面及巨量仓单压制，期价反弹步伐较为缓慢。主力 9 月合约自 4500 回升至 4700 左右，反弹幅度 4.4%。 图 1:PTA期货主力合约走势 来源:文华财经，银河期货研发中心 二、宏观形势分析 国际方面，英国退欧公投将于6月23日举行，个人认为留欧是大概率事件，若留欧，再加上7月美联储加息 预期偏低，风险偏好则可能出现短期回升，但市场对9月美联储加息的预期将增强，风险偏好经过短期的回升 后将再度回落；若不留欧，则将引发金融市场的动荡，风险偏好下降，但美联储加息的步伐将进一步放缓，今 年不加息的概率增加，且为应对风险，多国央行将放水稳定市场，金融市场企稳后风险偏好将回升，大宗商品 将迎来投资机会。总的来看，三季度国际金融市场波动风险较大，关注英退欧公投及美联储加息预期。 国内方面，近期公布的经济数据整体低于市场预期，出口跌幅扩大、消费缓中趋降，投资需求仍在走弱， 尤其制造业投资、民间投资均失速下滑，地产销售和投资增速回落，只有基建在高位，但基建投资继续上升的 空间有限，下半年放缓的概率较大。上半年信贷投放规模较大，下半年预计也将有所缩减，固定投资面临下行 压力，下半年国内经济下行的压力增加，国内商品尤其是工业品下半年难再现上半年的亮眼表现。 研发报告 / PTA 三、产业链情况分析 1、G20 峰会期间企业减停情况分析 G20 峰会将于 2016 年 9 月 4-5 日在杭州市举办，为保证峰会期间的空气质量，浙江省出台了环境保障计 划，并将辖区内污染企业按地域及等级划分，分别采取停产、限产等保障措施，涉及华东市场众多企业。根据 目前地方政府发布的相关减停产建议通知，和行业权威机构调研信息来看，8 月下旬到 9 月上旬 10 多天时间， 浙江上海地区 1120 万吨 PTA 产能中的绝大多数可能停车（其中其中涉及到台化 120 万吨、三菱 70 万吨、逸 盛 550 万吨（在开 485 万吨） ，合计 740 万吨 PTA 产能按公文所述是必须 100%叫停的）；下游的 2000 余万吨 聚酯产能也相应会减停，总体估算可能在 55%-70%附近；PX 目前看规模较小，涉及中金石化 160 万吨产能装 置等、预估到时可能减停 200-320 万吨产能。 按减停产计划推算，上游 PX 受到 G20 影响的产量是 12 万吨左右；华东 PTA 装置受到影响的产量预计在 30-40 万吨；2000 余万吨的聚酯产能按 55%-70%减停 15 天算，损失产量估计 50-60 万吨，对应 PTA 需求减少 40-50 万吨. PTA 供应可能比需求削减的要少一些。但企业为了对 G20 峰会期间的减停计划做准备，中国 PTA 及下游聚酯将生产前移，尽管 6 月后进入淡季，但下游聚酯负荷水平仍维持在 8 成以上高位，PTA 在加工费大 幅亏损情况下依然维持 7 成以上的高负荷水平生产，PTA 及聚酯产品在 6-8 月上旬提前生产，这有利于保证订 单的持续，减少了 G20 限产的影响，同时也帮助减轻了 6-7 月份 PTA 的供应过剩量，而使得 8 月下旬至 9 月 上旬过剩量增加，相当于库存累积后移。 表 1:G20 峰会涉及 PTA 产业链装置产能统计 产品 PX PTA 企业 地区 产能 停车计划 上海石化 上海 60 万吨/年 8 月中旬-9 月中旬 镇海炼化 宁波 65 万吨/年 计划减负荷至 5 成附近 中金石化 宁波 160 万吨/年 停车 20 天左右 上海石化 上海 40 万吨/年 计划 8 月 15 日-9 月 20 日停车 天津石化 天津 34 万吨/年 计划 8 月停车 45 天 虹港石化 连云港 150 万吨/年 计划 9 月份停车 20 天 嘉兴石化 嘉兴 150 万吨/年 计划 8-9 月份停车停车 15 天左右 亚东石化 上海 70 万吨/年 计划 8 月 28-9 月 7 日停车 宁波台化 宁波 120 万吨/年 停工意见函涉及企业 宁波三菱 宁波 70 万吨/年 停工意见函涉及企业 65 万吨 宁波逸盛 宁波 200 万吨 220 万吨 停工意见函涉及企业 合计产能 （万吨/年） 325 1119 研发报告 / PTA 资料来源:银河期货研发中心 2、上游原油情况分析 由于美国产量持续下滑，加之多个产油国发生石油设施遭破坏、火灾、罢工和动荡等事件令全球供应意外 中断，主要产油国被动减产，市场普遍预期油市供给趋于平衡，这推动油价反弹至 50 美元/桶关口。 图 2:原油主力连续走势 来源:文华财经，银河期货研发中心 随着原油价格持续走高至美国页岩油成本附近，美国原油钻机数已连续三周增加，6 月初，美国日均原油 产量出现今年一月中旬以来的首度上涨，达到 874.5 万桶，虽然上周美国原油库存下降，但减幅远远小于预期。 目前部分生产商的运营压力得到缓解，部分之前关停的油井再度开启或计划开启，美国页岩油生产开始复苏， 美国原油产量可能止跌回升。 而除美国外，其他主产国的减产多属意外短期现象，持续时间不会太长。加拿大火灾引发减产，目前产量 正在恢复，在 6 月底前可能完全恢复；尼日利亚达成停火协议，生产供给中断有望进一步缓解。 此外，伊朗正快速复产，当前伊朗的原油日产量为 380 万桶，预计很快达到 400 万桶的目标，并提高了原 油出口能力；委内瑞拉已解除电力供应限制，产量正在增加，预计 2016 年底的原油产量将增加至每日 280 万 桶；沙特产量仍然维持高位，且在油价新均衡被打破之前，OPEC 减产或冻产的动力依旧不足。 需求面上，全球经济形势依然堪忧抑制需求增长，且目前市场燃油供应过剩，会侵蚀利润率现在现在大多 数原油精炼厂都出现了亏损，这将迫使炼厂削减产能利用率和原油需求订单。 国际油价继续上涨的阻力加大，三季度全球供应可能回归过剩，油价下行的风险较大，但原油的底部市场 之前已探明，下方空间有限，预计三季度总体将维持在 40-52 美元区间内运行。 研发报告 / PTA 图3:美国钻井平台数量（单位：台） 图4:美国原油日产量（单位：千桶/日） 资料来源:银河期货研发中心 3、上游 PX 基本面情况 石脑油：亚洲石脑油裂解价差自低位开始回升，因欧亚炼厂开始削减轻质馏分油的产量（欧洲炼厂将产能 转向生产柴油，而亚洲炼厂将燃料油的产量最大化），以减少全球范围内的过剩供应，未来供应过剩局面将会 逐步缓解，石脑油裂解价差 7 月预计将自低位缓慢回升。但 8-9 月份 PX 的大规模检修将削弱其需求，进而将 限制裂解价差的回升空间。总体来看，三季度，石脑油裂解价差将维持低位，范围预计在 50-100 美元/吨。 PX：目前石脑油-PX 加工费再度反弹至 400 美元/吨以上高位，中国 PTA 在 G20 峰会停产前的高开工率支 撑 6-7 月 PX 的需求，台湾货源偏紧，一位主流东北亚生产商已经售完 7 月船货，再加上为即将来临的集中检 修季做准备而补充库存，7 月份 PX 现货价格坚挺，加工费将维持高位。而随着 G20 峰会来临，下游装置关停， 需求减弱，8 月货和 9 月货交投将逐渐放缓。 但 8-10 月份将有比上半年更大规模的集中检修计划，中国、日 本和韩国还有更多的 PX 装置将进入检修期。 而新增产能方面，印度信诚工业的 225 万吨/年 PX 装置将于第四季度末生产合格品，沙特拉比格石化公司 的 120 万吨/年 PX 装置将于 2017 年上半年生产合格品。越南石油和天然气集团、日本兴光出产、日本住友化 学、科威特石化工业公司和日本三井化学旗下合资企业的 70 万吨/年 PX 装置将于 2017 年下半年生产合格品。 若这些装置投产不延迟，那么 2017 年上半年现货合同货供应将增加，2016 年下半年新增产能供应量不大。 因此，8 月份 PX 供应压力不大，而 9-10 月随着集中检修的增加以及“金九银十”旺季的到来，PX 供应将 较为紧张，这将支撑 PX 价格保持坚挺，PX 加工费将维持在高水平，PTA 成本端的支撑作用将较强，这将使 得 PTA 价格对原油有跟涨不跟跌的现象。 表 2:PX 装置检修计划表（单位：万吨/年） 研发报告 / PTA 资料来源：银河期货研发中心 表 3：PX 新增产能（单位：万吨/年） 国家地区 厂家 中国宁波 中金石化 中东，哈萨克斯坦 泰国 2015 年合计 JSC Kazmunaigas PTT 产能 投产时间 160 2015 年 8 月中旬 50 2015 年 9 月 11.5 2015 年 Q4 221.5 印度 印度信赖 180 2016 年 Q4 沙特 阿美-住友 100 2017 年 Q1 来源:银河期货研发中心 研发报告 / PTA 图5:亚洲PX价格走势 图6:PX成本及利润变化 资料来源:银河期货研发中心 4、下游聚酯基本面情况 二季度，PTA 产业链上从上游顶端原油到下游聚酯，产品价格反弹的幅度依次下降，中下游对原料的跟涨 力度不足，各环节的加工利润被压缩的幅度也是自上而下依次增加。下游涤丝产品整体产销情况今年上半年好 于去年同期，但价格及盈利情况却不乐观，除了 3 月份有小幅盈利外，上半年其他时间均处于亏损的状态。其 中，FDY 盈利较好，DIY 盈利一般，聚酯切片和 POY 均陷入亏损，其中以 POY 亏损最甚。主要是因为近两 年 POY 产能在持续增长，今年上半年 POY 产能增长 80 万吨，下半年还有 48 万吨的产能待投产，而下半年待 投产的聚酯瓶片产能大幅增加为 250 万吨，下游聚酯产业总体盈利情况仍不乐观，境况仍将较为艰难。不过， G20 峰会企业减停计划对聚酯波及的范围较大，8 月下旬至 9 月上旬将损失较多产量，期间供应大幅减少，而 “金九银十”的消费旺季来临，聚酯产品库存将减少，工厂现金流状况将出现阶段性的回升。但随着负荷水平 的回升以及新产能投产，四季度可能再度收益回落。 二季度后期，随着消费淡季的临近，终端纺织厂采购愈加谨慎，江浙织机负荷水平下滑，而聚酯工厂由于 G20 峰会期间企业减停计划一直维持 8 成以上的高负荷水平，预计高负荷水平将一直维持到 8 月上旬，聚酯产 品库存也在增加。截至 6 月 17 日，江浙织厂开工率已下滑至 68%，聚酯工厂负荷率小幅下滑至 82.4%；DTY 库存量在 24-33 天之间，POY 库存在 12-19 天，FDY 库存在 17-22 天。 表 4：PTA 产业链涨跌情况 （单位：美元/吨、元/吨） WTI 石脑油 PXCFR 中国价格 PTA 内盘 POY DTY FDY150D 2016-03-31 38.34 369.00 812.5 4615 6800 8250 7450 2016-06-21 48.85 430.88 823.25 4610 6520 8100 7420 涨跌幅% 27.41% 16.77% 1.32% -0.11% -4.12% -1.82% -0.40% 研发报告 / PTA 资料来源：银河期货研发中心 图7:聚酯产品价格走势 图8:聚酯切片成本及利润变化 资料来源:银河期货研发中心 图9:涤纶短纤成本利润 资料来源:银河期货研发中心 图10:DTY成本利润 研发报告 / PTA 图 11:PTA工厂、聚酯工厂及江浙织厂负荷率 资料来源:银河期货研发中心 表 5：国内聚酯新增产能及待投产情况（单位：万吨/年） 研发报告 / PTA 资料来源:银河期货研发中 5、织机负荷高位下滑，需求进入淡季 需求淡季开始显现，轻纺城面料成交量继续呈现出下滑的趋势，纱线及坯布库存走升。截至 6 月 21 日， 下游江浙织机的负荷水平自一季度末的 79%下降至 68%， 季节性下滑的趋势将持续到 8 月底， 9 月后进入旺季， 负荷将再度回升。 图 12:江浙织机负荷率（%） 资料来源:银河期货研发中心 6、结合上下游情况，PTA 基本面前景预测 二季度 PTA 负荷水平基本维持在 7 成以上高位，但装置检修较多，4-5 月份产不足需，处于去库存的状态， 其中 4 月产需缺口最大，随着检修高峰的过去，装置的陆续重启，5 月份去库存的力度已经有所下降，进入 6 月份，再加上下游聚酯受淡季影响负荷小幅下降，6 月份大概率产大于需，进入库存累积期。 PTA 加工费也随着基本面的转弱而逐步下降，从 4 月底最高 800 元/吨以上的水平降至 5 月底的 400 元/吨 水平，6 月份则基本维持在 300-400 元/吨低位。加工费持续偏低，企业一直处于亏损的状态，尽管 6 月份频繁 出现装置“故障短停”的现象，但负荷水平总体维持高位。 由于 G20 期间华东许多企业将被迫减停，中国 PTA 及下游聚酯生产前移，尽管 6 月后进入淡季，但下游 聚酯负荷下降缓慢，仍在 8 成以上高位，而 PTA 在加工费大幅亏损情况下依然维持 7 成以上的高负荷水平生 产， PTA 及聚酯这种情况预计将持续到 7 月-8 月上旬，7 月初汉邦石化两条生产线 220 万吨产能装置将重启， 这将进一步提升 PTA 的供应水平，而下游聚酯受淡季的影响加大，随着产品库存的增加，负荷或继续缓慢下 降，故 7 月累计库存量将较 6 月进一步增加，而 G20 期间的减停计划对聚酯的波及面超过 PTA，下游聚酯对 原料需求急剧萎缩将令 PTA 库存快速累积，再加上期货上大量的仓单要流出，因此从目前到 G20 结束 PTA 在 供应面的压制下，其加工费预计将维持 600 元/吨以下的低位水平。G20 结束后进入“金九银十”的旺季，聚酯 负荷将快速回升，且下半年聚酯新增待投放产能较多，这将增加对原料 PTA 需求，而 PTA 装置在偏低的加工 研发报告 / PTA 费制制约下负荷回升后的水平可能低于 G20 之前，因此 9 月中旬后，PTA 或将再度进入去库存的状态。 2016 年汉邦石化二期在 3 月已经投产，另外四川晟达的 100 万吨 PTA 装置或推迟在年底投产，但由于各 种因素影响，投产概率较低。 总体来看，三季度 PTA 将处于库存累积期，6-9 月库存累积总数预计在 50 万吨左右，PTA 价格及加工费 水平都将受到压制。9 月中旬后市场预计将进入库存消化期，PTA 价格及加工费或将逐步提升。不过，中石化 收购翔鹭石化在进行当中，需警惕翔鹭复产带来供应面的增加。 成本方面，三季度原油价格预计将维持在 40-52 美元内波动，PX 方面，7 月中国 PTA 高负荷水平以及 G20 减停计划前部分企业的补库支撑着 PX 需求，而 8-10 月亚洲 PX 装置进入集中检修期，PX 价格将保持坚挺， 进而将对 PTA 提供成本端的强有力支撑。 根据石脑油和原油的价差 80-100 美元/吨；目前石脑油-PX 价差在 400 左右，预计三季度 PX 加工费将维 持高位，以 380-400 的价差预估计算；PTA 加工费按 500，估算原油在 40-45-50 美元价位时对应的 PTA 价格 如下，范围在 4300-4900。 PTA 成本估算 原油 （美元/桶） 石脑油 PX PTA （按 80 美金价差） （按 380 加工 （美元/吨） 费）（美元/吨） 石脑油 （按加工费 500） （按 100 美金价差） （元/吨） （美元/吨） PX PTA （按 400 加工 （按加工费 500） 费）（美元/吨） （元/吨） 40 374 754 4331 394 794 4534 45 411 791 4518 431 831 4721 50 448 828 4704 468 868 4908 表 6：PTA 新增产能 PTA 新增产能 来源:银河期货研发中心 表 7：PTA 装置动态情况 企业 产能 投产时间 汉邦石化二期 220 3月 四川晟达 100 预计 2016 年年底 研发报告 / PTA 来源:银河期货研发中心 表 8: PTA产业链供需预估平衡表 来源:银河期货研发中心 研发报告 / PTA 仓单方面，截至 6 月 21 日，PTA 仓单量为 170649 张，折货 85.3 万吨；有预报量 5955，仓单及有效预报 折货 88.3 万吨。1605 合约到交割以来，盘面仓单流出缓慢，一方面是现货生产供应增加，另一方面近月基差 未能给出相对较好的基差，至少应期现应接近平水才能有利于仓单的流出。由于交易所规定 PTA 仓单有效期： 每年 9 月第 12 个交易日（不含该日）之前注册的 PTA 标准仓单，在该月第 15 个交易日（含该日）之前全部 注销；该月第 16 个交易日（含该日）之后开始受理新仓单的注册申请。因此，目前巨量的仓单不能转抛，那 么如何消化这些仓单，就成为三季度的重要问题。一、关注目前偏低的加工费下，企业能否很快检修，但 G20 前可能负荷可能仍在高位；二、期现基差走强。在库存累积期现货价格预计难大幅回升，则近月期货价格也难 有明显的涨幅。 图 13:PTA注册仓单及有效预报 来源:银河期货研发中心 四、三季度行情展望 原油：三季度下行风险加大，但底部之前已探明，下方空间有限，预计将在 40-52 美元区间内运行。 石脑油：欧亚炼厂开始转产以减少全球的过剩供应，但 8-10 月份 PX 的大规模检修将削弱其需求，三季 度，石脑油裂解价差将维持低位，范围预计在 50-100 美元/吨。 PX：中国 PTA 在 G20 峰会前的高开工率、8-10 月份大规模集中检修，PX 价格保持坚挺，PX 加工费将维 持在高水平。而国内 PTA 加工费继续压缩的空间不大，PTA 成本端的支撑作用将较强。 聚酯：7 月-8 月上旬，G20 峰会前聚酯工厂将维持高负荷运行，工厂现金流情况仍将较差，产品库存增加； 而 8 月中旬-9 月，由于 G20 峰会期间企业减停计划，期间聚酯供应将急剧下降，且“金九银十”的消费旺季 来临，聚酯产品库存将减少，工厂现金流状况将出现阶段性的回升。但随着负荷水平的回升以及新产能投产， 四季度可能再度收益回落。 研发报告 / PTA PTA：三季度国内 PTA 市场总体将处于库存累积期，G20 期间的减停计划对聚酯的波及面超过 PTA，下 游聚酯对原料需求急剧萎缩将令 8 月中旬到 9 月上旬的 PTA 库存快速积累，再加上期货上大量的仓单需要流 出，PTA 价格将受到较强压制，上方空间有限，其加工费预计将维持 600 元/吨以下的低位水平。 G20 结束后进入“金九银十”的旺季，聚酯负荷将快速回升，且下半年聚酯新增待投放产能较多，这将增加 对原料 PTA 需求，而 PTA 装置在偏低的加工费制制约下负荷回升后的水平可能低于 G20 之前，因此 9 月中旬 后，PTA 或将再度进入去库存的状态，关注此时布局多单的机会。 展望：三季度 PTA 市场预计整体处于上有压制下有支撑的格局中，上下方的空间均有限，预计总体以区 间震荡为主，近月 TA1609 三季度价格在 4300-4900 区间内震荡运行，远月 TA1701 预计在 4500-5050 区间内 波动。建议震荡思路，波段操作，关注 9 月中旬后的做多机会。1-9 价差在-100 以内，可尝试建立抛 9 买 1 的 反套头寸。