CMF中国宏观经济月度数据分析报告（第62期）.pdf
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CMF宏观经济月度数据分析会（第62期） 风吹幡动：温和复苏中的中国经济 报告人：邹静娴 2023年3月16日 PART 0：我们当前处在什么时点？ 2023年3月 疫情防控政策放开——边际上最大政策变量； 两会刚刚结束； 新一届领导班子； 十四五规划（2021-2025）的关键之年，政策力度。 PART 1：1-2月数据的共同指向？ 3月数据空档期结束，预期-现实迎头相遇，我们所见… 数据所见： PMI：2月52.6，2012.5月最高 物价情况：CPI、PPI。 出口：增速（1-2月同比跌 6.8%）；空集装箱堆积。 消费：超额储蓄；提前还贷。 投资：基建；房地产；私人投资。 这些线索描绘的图景（big picture）？ PART 2：分析框架-沿用“两大拉动，两大拖累” PART 2：“两大拉动，两大拖累”的分析框架 2022年中国经济的逻辑主线-“两大拉动，两大拖累”（2022.10月报） 拉动：出口+基建； 拖累：消费+地产 PART 2：“两大拉动，两大拖累”的分析框架 2023年，中国经济怎么样？ 1. 拉动接着拉？ 2. 拖累接着拖？ 出口？（欧美衰退，疫情出口，他国生产恢复）；基建？（2022基建名义增速9.4%） 地产（下滑长周期）；消费？（最大变数与期待；政府工作报告中第一重点工作） 2023，消费强，则经济强。 消费到底好不好？ 对于消费看法有分歧 消费好不好？ 好（拥堵指数、客运量、餐馆、景区、海南机票…） 消费到底好不好？ 对于消费看法有分歧 消费好不好？ 不好（报复性消费-收入？；“和解”） 分歧是有依据的 消费到底好不好？ 对于消费看法有分歧——分歧是有依据的 4 疫后消费反弹——正常；反转？——未必。 2 各国居民消费增速 (%) 资产负债率=负债/总资产； 衰退-负债增加OR总资产缩水。 0 -2 改善：美国、德国、新加坡； 恶化：日本、韩国、马来西亚 -4 -6 T-1 T季 T+1 资产负债表改善的经济体 T+2 T+3 资产负债表恶化的经济体 T+4 0值 PART 3：有关消费若干问题 2022年消费整体情况：差 差：近-和2021年数据比；远-和1995年比（有数据以来）比，2008- 下行； 哪差：高接触类（餐饮、娱乐、交运）；地产相关（家具、建筑装潢、家电和音响器材） 分析消费的一个框架——消费恒等式 • 消费率（比例）：收入1元，拿出多少来消费 • 恒等式告诉我们， • 要么，收入问题； • 要么，消费率问题； • 或兼有之。 03 • 此后回升-但21年后再度急转直下； 0 • 22年全年1.9%；21（7.1%）。 -0 3 -1 20 2 04 -0 20 9 05 20 06 06 20 03 06 20 12 07 20 09 08 20 06 09 20 03 09 20 12 10 20 09 11 20 06 12 20 03 12 20 12 13 20 09 14 20 06 15 20 03 15 20 12 16 20 09 17 20 06 18 20 03 18 20 12 19 20 09 20 20 06 21 20 03 21 20 12 22 -0 9 5.9% (19Q1)大幅降至 -3.9% (20Q1)； -5 03 绝对意义上的放缓： 20 • 20 消费怎么了？ 20 收入的问题——问题1：增速的放缓 城镇居民人均可支配收入 15 10 5 收入-弱预期、弱消费-低增长 0 -…”这样一种恶性循环 -10 差值(右) GDP 城镇居民人均可支配收入 2022-07 2021-11 2021-03 2020-07 2019-11 2019-03 2018-07 2017-11 2017-03 2016-07 2015-11 2015-03 2014-07 2013-11 2013-03 2012-07 2011-11 2011-03 2010-07 2009-11 2009-03 2008-07 2007-11 2007-03 2006-07 2005-11 2005-03 低增长背景下-“低增长-更低 2004-07 2013年后持续低于GDP增速； 2003-11 2003-03 消费怎么了？ 20 10 问题1：收入增速的放缓 8 15 相对（GDP）意义上的放缓 6 10 4 5 2 0 -2 -5 -4 -6 消费怎么了？ 居民可支配收入的问题——问题2：收入差距的扩大 疫情对低收入群体冲击更大——恶化收入分配×MPC→进一步抑制消费； 疫情对低收入群体冲击更大：城乡皆然，但具体表现不同； 分城乡收入5组：考察高（前20%）、中（中20%）、低（末20%）收入户人 均可支配收入增速（年度数据）。 消费怎么了？ 10 收入差距：(最高ퟐ %)/(最末ퟐ %)：9 • 城镇、农村的差距都在扩大； 8 9.5 9.5 8.7 9.3 8.5 8.4 6 5 8.2 7.4 • 尤其是农村，中断了自2016年开7 始收入分配改善的趋势。 8.9 5.8 2013 5.5 2014 5.3 5.4 2015 2016 5.6 2017 城镇 5.9 5.9 2018 2019 农村 6.2 6.1 2020 2021 消费怎么了？ 居民可支配收入的问题——问题3：多种来源收入承压 工资性收入； 经营性收入； 财产性收入 消费怎么了？ 居民可支配收入的问题——问题3：多种来源收入承压 1. 工资性收入-城镇居民可支配收入中的“压舱石” （>6成），表现如何？ 既有近忧：严峻的就业形势； 也有远虑：长期来看压舱石“压不住”、“跑不动” 消费怎么了？ 居民可支配收入的问题——问题3：多种来源收入承压 1. 工资性收入-城镇居民可支配收入中的“压舱石” （>6成），表现如何？ “压舱石”：“压不住”（76%↓60%）、“跑不动”（2010-<人均可支配收入